Този проблем, разбира се, е инфлацията. Подобно на Фед, в който работех в началото на 70-те години на миналия век при Артър Бърнс, днешните политици отново диагностицираха първоначалната епидемия. Настоящият ръст на инфлацията не е преходен феномен, нито може да бъде отхвърлен като плод на идиосинкратични събития, свързани с COVID-19.
Този ръст е широко разпространен, устойчив и подсилен от натиска върху заплатите, произтичащ от безпрецедентно рязкото затягане на пазара на труда в САЩ. При тези обстоятелства продължаващият отказ на Фед да промени курса би бил епичен политически гаф.
Но признаването на проблема е само първата стъпка към разрешаването му. И решаването му няма да е лесно.
Помислете за математиката: Степента на инфлация, измерена чрез индекса на потребителските цени, достигна 7 процента през декември 2021 г. С номиналния лихвен процент на федералните фондове /ефективно нула/, това се превръща в реален лихвен процент на фондовете (предпочитаният показател за оценка на ефикасността на паричната политика) от минус седем / - 7/ процента.
Това е рекордно ниско ниво.
Само два пъти преди това в съвременната история, в началото на 1975 г. и отново в средата на 1980 г., Фед позволи на реалните фондове да паднат до -5 процента. Тези два случая доведоха до Голямата инфлация, когато за период от повече от пет години тя нарастваше със среден годишен темп от 8,6%.
Разбира се, никой не мисли, че ни чака продължение. От много време се притеснявам за инфлацията, по-дълго от повечето, но дори и аз не приемам тази възможност. Повечето прогнозисти очакват спад на инфлацията през тази година. Тъй като тесните места във веригата на доставки постепенно се облекчават и пазарите стават по-балансирани, това е разумна презумпция.
Но само до известна степен. ФЕД, насочен към бъдещето, все още е изправен пред критичен тактически въпрос: към какъв лихвен процент на федералните фондове трябва да се насочи, за да отговори на най-вероятния процент на инфлация след 12-18 месеца?
Никой няма представа, включително Фед и финансовите пазари.
Но едно е сигурно. С минус 7 процента реален лихвен процент на федералните фондове, поставяйки Фед в дълбока дупка, дори бързото забавяне на инфлацията не изключва агресивното парично затягане, за да препозиционира реалния лихвен процент на фондовете, така че да е добре съобразен с мандата за парична стабилност на Фед..
За да разбере това, Фед трябва да рискува да прецени кога процентът на инфлация ще достигне връх и ще започне да спада към по-ниско ниво. Винаги е трудно да се отгатне датата－и още по-трудно да се разбере какво всъщност означава „по-ниско“. Но американската икономика все още е нагорещена, а пазарът на труда, поне както се измерва от спадащата безработица, е по-стегнат, отколкото когато и да било от януари 1970 г. (на ръба на Голямата инфлация).
При тези обстоятелства бих твърдял, че отговорният политик би предпочел да сгреши откъм страната на предпазливоста и да не залага на бърз, чудотворен обратен път на инфлацията, обратно към нейната тенденция от под 2 процента преди COVID-19.
Отново, помислете за математиката: да кажем, че прогнозираната политика на Фед, както е представена чрез нейния най-нов „точков график“, е правилна и централната банка взема номиналния лихвен процент на федералните фондове от нула до около 1 процент до края на 2022 година. с разумна оценка на траекторията на дезинфлацията - не твърде бавна, не твърде бърза - която предвижда инфлацията на CPI в края на годината да се върне обратно в зоната от 3-4 процента. Това все пак ще остави реалната лихва на федералните фондове в отрицателна територия от -2% до -3% в края на тази година.
Това е уловката във всичко това. В настоящия цикъл на облекчаване, Фед за първи път избута реалния лихвен процент на федералните фондове под нулата през ноември 2019 г. Това означава, че вероятно – 2% до -3% процент през декември 2022 г. ще означава 38-месечен период на извънредно парично приспособяване, през който реалната лихва по федералните фондове е средно минус 3,1 процента.
Историческата гледна точка е важна тук. Имаше три по-ранни периода на извънредно парично приспособяване, които си струва да се отбележат: След дотком балона преди едно поколение, Фед под ръководството на Алън Грийнспан имаше отрицателен лихвен процент на реалните фондове със средно 1,1% за 31 последователни месеца. След световната финансова криза от 2008 г. Бен Бернанке и Джанет Йелън се обединиха, за да поддържат среден процент на реалните фондове от -1,9% за цели 62 месеца. И след това, тъй като мудността след кризата продължаваше, Йелън си партнира с Джером Пауъл в продължение на 37 поредни месеца, за да задържи реалната лихва по средствата на -0,9 процента.
Днешният Фед си играе с огъня. Реалният процент на федералните средства от -3,1% сега е повече от два пъти по-висок от средния -1,4% от тези три по-ранни периода. И все пак днешният проблем с инфлацията е много по-сериозен, като нарастването на CPI вероятно ще бъде средно с 5 процента от март 2021 г. до декември 2022 г., в сравнение със средните 2,1 процента, които преобладаваха при по-ранните режими на отрицателни лихви по реалните фондове.
Всичко това подчертава факта, че може би сега се осъществява най-рисковата политика, която Фед някога е провеждал. Той инжектира рекордни стимули в икономиката през период, когато инфлацията се движи с над два пъти по-висок темп, отколкото по време на трите си предишни експеримента с отрицателни лихви по реалните фондове. Умишлено пропуснах четвъртото сравнение: реалния лихвен процент по федералните фондове от -1,7% при Бърнс в началото на 70-те години. Знаем как завърши това. И също така пропуснах всяко споменаване на също толкова агресивното разширяване на баланса на Фед.
Сега вече е безсмислено да предупреждаваме, че Фед е "зад кривата". Всъщност Фед изостава толкова много, че дори не може да види кривата. Неговите точкови графики, не само за тази година, но и за 2023 и 2024 г., не отговарят на степента на парично затягане, което най-вероятно ще се наложи, тъй като Фед се бори да върне инфлацията под контрол. Междувременно финансовите пазари са в процес на много грубо събуждане.
Авторът, преподавател в Йейлския университет и бивш председател на Morgan Stanley Asia, е автор на книгата: Unbalanced: The Copendency of America and China.
Превод: ЕС